一、法律框架：托管费用的合规性基础
根据《稳定币条例》第12条及第15条，稳定币发行人需将等额法币储备资产存入持牌银行或符合资质的托管机构，并确保储备资产与发行人自有资产隔离。这一规定明确了托管机构的资质要求，即必须为香港证监会（SFC）发牌或注册的机构，且需符合“适当人选”评定准则。
托管费用的法律性质：
- 合同义务：托管费用是发行人与托管机构之间基于服务协议产生的对价，属于商业合同范畴。
- 监管成本转嫁：根据《稳定币条例》第22条，发行人需承担储备资产管理的全部成本，包括托管费、审计费及合规成本，不得向用户额外收费。
- 风险隔离要求：储备资产需独立托管，禁止再抵押或混同经营资产，进一步强化了托管费用的独立性。
二、市场实践：发行人与托管机构的费用分担
- 行业平均费率：
香港银行业托管费率预计在0.1%-0.5%之间，具体费率由发行人与托管机构协商确定。以Circle为例，其USDC储备资产托管费每年达上亿美元，占其运营成本的显著比例。 - 费用承担主体：
- 发行人主导模式：根据《稳定币条例》要求，发行人需通过实缴资本（非银行机构不低于2500万港元）覆盖初期运营成本，包括托管费用。例如，京东币链科技、圆币创新科技等首批沙盒测试机构，其托管费用由自身承担。
- 用户间接承担：尽管条例禁止发行人向用户直接收费，但托管费用可能通过以下方式转嫁：
- 储备资产收益覆盖：发行人将储备资产投资于短期国债或回购协议，通过收益覆盖托管成本（如Circle的USDC储备资产2024年平均收益率达5.17%）。
- 手续费补充：部分发行人可能通过机构兑换、跨境支付等场景收取手续费，但占比极低（如Circle的手续费收入不足1%）。
- 托管机构角色：
持牌银行或托管机构通过提供服务收取费用，但需遵守SFC的监管要求，例如：- 独立性要求：托管资产与机构自有资产隔离，防止利益冲突。
- 技术保障义务：需具备区块链基础设施支持，确保储备资产透明可查。
三、经济逻辑：托管费用的市场影响
- 对发行人的影响：
- 成本压力：高托管费率可能挤压中小发行人的利润空间，例如实缴资本2500万港元的非银行机构，需通过储备资产收益覆盖成本，对投资能力提出更高要求。
- 合规壁垒：托管费用与实缴资本要求共同构成行业准入门槛，推动市场向银行及巨头集中。
- 对用户的影响：
- 价值稳定保障：托管费用作为合规成本，间接支撑了稳定币的100%储备机制，降低了用户赎回风险。
- 使用成本隐性化：尽管用户不直接支付托管费，但发行人可能通过调整储备资产配置（如降低高风险资产比例）影响收益，进而影响稳定币的长期价值稳定性。
- 对市场生态的影响：
- 银行角色强化：传统银行通过托管业务拓展收入来源，例如众安银行成为圆币科技HKDR的储备托管方。
- 创新与监管平衡：高托管成本可能抑制中小项目创新，但强化了金融稳定，符合香港“准主权级结算工具”的定位。
四、国际比较：托管费用的全球趋势
- 美国模式：
《GENIUS法案》要求稳定币储备资产由美联储或受托银行托管，但未明确费率上限，市场实践显示费率与香港类似（0.1%-0.5%）。 - 新加坡模式：
新加坡《支付服务法案》要求稳定币发行人将储备资产存入独立账户，但未强制托管机构资质，费率由市场协商确定，灵活性更高。 - 欧盟模式：
《加密资产市场法规》（MiCA）要求储备资产托管方需为欧盟信用机构，费率受欧盟反垄断法规约束，整体低于亚太市场。
结论
香港稳定币的储备资产托管费用由发行人承担，其本质是合规成本向市场主体的转嫁。这一模式通过法律强制、市场实践及经济逻辑的三重验证，既保障了稳定币的价值稳定，也推动了传统金融机构与Web3生态的融合。未来，随着《稳定币条例》的深化实施，托管费用可能成为发行人竞争力的重要指标，而银行与科技巨头的合作将进一步重塑全球稳定币市场格局。
